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“鋅火”殆盡:鋅價的重心鐘擺將向現實擺動
來源: | 整理:tlx365 | 發布時間: 2018-11-22 | 457 次瀏覽 | 分享到:
本文重點結論:




1、目前價格尚未構成對遠期增產預期逆轉的壓力,75%分位線是關鍵的心理點位。






2、后續冶煉廠產能利用率繼續走高,產量將加速釋放,修復與礦產商之間的產出Gap,也就是說鋅礦向鋅錠的傳導將更加流暢。






3、鋅錠的社會庫存將隨著累積,表征產量的變化。






4、終端發力可預期但短期不現實,充其量是美麗的擾動。






5、只有最后一擊,流暢性的一擊,預期才有可能根本逆轉,在流暢性一擊的過程中完成高波動率向均值波動切換的過程。再接下來一段日子里,鋅價的重心鐘擺是向現實擺動。盡管市場上眾說紛紜,但小K之心永恒,堅定下一步鋅市終將星火殆盡,灰飛煙滅。






從7月份以來鋅價陷入區間震蕩,shfe在19000-23000,lme在2200-2600區間波動,盡管價格沒什么起伏的空間,但對應的lme期權隱含波動率有22%上行30%,重心整體上升了一個臺階,不可謂不驚心動魄。現實與預期的激烈對弈,在盤面表現的淋漓盡致。時至今日,已經波動了4月有余,下一步是鋅價的重心鐘擺是向現實還是向預期擺動呢?盡管市場上眾說紛紜,但小K之心永恒,堅定下一步鋅市終將星火殆盡,灰飛煙滅。










一、遠期的鋅礦擴張預期并沒有改變






據小K監測的全球各地的鋅礦投產復產情況來看,19年鋅礦擴張的預期并沒有因為絕對價格的下跌而改變,尤其是以New Century(180kt)、Gamsberg(215kt)、Lady loretta(170kt)、MountIsa Pb/Zn (430kt)、Shalkiya(80kt)、 Sindesar Khurd (208kt)等為最,New Century第二船貨已經運回國內。見圖2-3.






目前的價格水平,只有例如玻利瓦爾等高成本區域處于虧損狀態,鋅礦產商還處于非常舒服的位置上,包括中國在內鋅礦也在積極地擴張中,盡管受到國內環保整體形勢趨嚴的干擾,部分地區例如內蒙、湖南花垣等地區未能大規模如期釋放。見圖4.






根據CRU的現金成本測算模型,鋅礦產商對于現金成本反應并不靈敏,尤其是在價格處于歷史價格中樞以上。回溯歷史,只有當鋅價跌破75%分位數成本時候,鋅礦產商才會對價格作出積極的反應,例如15年底的Glencore,但是目前的價格正處在平緩舒適的90%成本分位數之上,因此礦產商缺乏修正投產預期。從小K跟蹤的礦產商投產進展來看,也印證了這一事實。一般來講,當價格處在90%成本分位線向75%分位線移動過程中,往往比較流暢,見08年、15年的情形。只有最后一擊,流暢性的一擊,預期才有可能根本逆轉。見圖5.


 






















二、鋅礦向鋅錠的傳導將更加流暢






一般來講,當價格觸底反彈后,首先修復礦產商的資產負債表,礦產商加大投資力度,產出增加,TC上行,進而修復冶煉廠的資產負債表,平衡冶煉廠與礦產商的利潤分配關系,從而完成整個利潤周期的修復過程。從15年大底之后,價格上行,根據利潤表的修復的先后順序礦產商開工快速上行,導致TC上行,進而冶煉廠快速修復與礦產商之間的產出gap,可追溯的規律不外乎此。見圖6示意。例如2015年12月-2016年11月,礦產商開工率由41.7%快速上行至80%,隨后冶煉廠也隨之上行,由68%一路上行至79%。






那么18年的礦產商與冶煉廠之間的產出Gap修復的路徑如何演繹呢?小K認為依然會延續歷史的修復路徑,通過冶煉廠開工快速上行來完成(礦產商開工也會隨著冬季的到來降低開工率)。






歷史規律演繹固然真實,但背后的事實也值得小K深究。






1、一般來講TC領先于冶煉廠開工1個月左右,根據目前的情況來看TC仍面臨著上行壓力,也就是說后續冶煉廠開工率將加速上行。見圖7.






2、環保風波過后,前期的原料問題也不復存在,羅平鋅電、豫光金鉛、漢中鋅業、興安銅鋅等隨著環保技改過復產后產能利用率快速提升,產量加速釋放。見圖8.






3、盡管臨近年底,據小K監測環保力度有所減弱。從NBS-SMM的產量差可以印證這一事實。NBS全國全樣本產量,SMM以大中型冶煉廠為主,輔以少量小型冶煉廠的樣本產量,兩者差值擴大,間接地說明了小型冶煉廠已經開始復產,印證環保力度有所弱化。見圖9.






4、冶煉廠的成品庫存處于低位,給后期產能加速釋放提供了補庫存的空間。見圖15.






5、年底冶煉廠的趕工效應加速產量釋放。見圖10.






總之,后續冶煉廠產能利用率繼續走高,產量將加速釋放,修復與礦產商之間的產出Gap,也就是說鋅礦向鋅錠的傳導將更加流暢。


   


隨著而來的問題就是,鋅錠的社會庫存也將隨著累積,表征產量的變化。今年鋅錠去庫存主因是冶煉廠產出不及預期,甚至是大大不及預期,被動去庫存導致。這樣,盤面高波動的問題也迎刃而解,價格的流暢性也可以想象了。見圖11-12.






































三、下游中端消費不容樂觀


  


對于中游的消費,小K認為后續不容樂觀。






1、中游消費商無論是鍍鋅廠、壓鑄鋅合金廠還是氧化鋅廠目前已經完成了補庫行動,庫存處在近一年來的高位,再補庫的空間有限,甚至面臨著主動去庫存。見上期文章小K侃有色:工業品或已進入主動去庫存周期。見圖15-16.






2、鍍鋅鋼廠面對下游消費萎靡,鋼廠庫存創歷史新高,后續繼續累庫的空間和動機有限。涂鍍廠對終端消費持悲觀態度,隨采隨用,保持著穩定的庫存水平。見圖14.






3、相對于鍍鋅廠,涂鍍廠對于環保、終端消費的靈敏度更高,更能說明下游消費的真實情況。見圖13.





四、終端發力值得期待嗎?--可預期但短期不現實


 


終端發力值得期待嗎?--可預期但短期不現實,充其量是美麗的擾動。


   


目前市場上對于終端需求發力最為動聽的預期就是全國鐵路投資,尤其是以總理考察總投資額高達2700億的川藏鐵路,市場上這種基建托底的預期愈發強烈。






在鐵路機車車輛投資增長和基建潮加速推進的雙重刺激下,市場預期2018年鐵路固定資產投資額將重返8000億元以上。






今年1至9月,我國鐵路固定資產投資完成5730億元。即使樂觀假設今年最終投資額度達到歷史上最大投資額2010年8400億(今年年初的投資目標7320億元),也意味著在后三個月里,鐵路投資將釋放近2670億元,也只比16-17年同期平均增加3.8%,改變下游消費疲弱的難題也并非迎刃而解。見圖17-18.






其次,房地產的韌性預期能破嗎?房地產短期也沒有回轉的跡象。






1、根據融360大數據顯示,10月全國房貸利率方面,首套房及二套房貸款利率平均值保持上升。全國首套房貸款平均利率為5.71%,相當于基準利率1.165倍,刷新年內新高,這已是首套房貸利率連續22個月上漲。而全國二套房貸款平均利率較上月微漲1個BP,達到6.07%,也創出年內利率新高。目前超9成銀行將二套房的利率上浮10%以上。






2、政策沒有松動的跡象,“房住不炒”仍是房市定海神針。






3、前兩年甚至前三季最大的驅動力,棚改將面臨這后繼無力的尷尬境地。目前截止到9月份,全國棚改進度已完成了92%。見圖19.






綜上所述,市場上的關于終端發力的預期只不過是可預期但不現實,充其量是市場上美麗的擾動。


 


五、基本結論-接下來一段日子里,“鋅”火可能殆盡


  


只有最后一擊,流暢性的一擊,預期才有可能根本逆轉,在流暢性一擊的過程中完成高波動率向均值波動切換的過程。






再接下來一段日子里,鋅價的重心鐘擺是向現實擺動。盡管市場上眾說紛紜,但小K之心永恒,堅定下一步鋅市終將星火殆盡,灰飛煙滅。
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